鐵道部：保持鐵路建設加快推進態勢

　　鐵道部部長盛光祖在2012年12月31日召開的新年電視電話會議上表示，2013年將保持鐵路建設加快推進態勢。業內人士認為，這預示著鐵路投資將穩定增長。

　　盛光祖指出，2013年是全面貫徹落實十八大精神的開局之年，是實施“十二五”規劃承前啟后的關鍵一年，是深入推進鐵路科學發展的重要一年。

　　盛光祖強調，當前要加強領導，精心組織，統籌安排，抓好落實，確保各項工作開好頭、起好步。其一是，確保運輸安全穩定；其二是強化節日運輸服務保障；其三是全面做好2013年春運準備工作；其四是保持鐵路建設加快推進態勢。

　　“要圍繞完成全年目標任務，做好推進鐵路建設尤其是在建工程的銜接工作。加強對施工企業的督導檢查。”盛光祖說。

　　實際上，對于鐵路投資，2012年經歷了“先低后高”的大逆轉。

　　根據鐵道部最新公布的數據，2012年前11月累計完成鐵路固定資產投資5069.69億元，同比增長3.1%，迎來久違的鐵路固定投資正增長。其中，2012年前11月鐵路基本建設投資完成投資4319.32億元，同比增長9%。

　　按照鐵道部最新公布的2012年全國鐵路固定資產投資計劃總規模6300億元、全年基本建設投資為5160億元計算，要完成全年投資計劃，2012年最后一個月鐵路投資必須完成1200億元以上，其中基本建設投資840億元，車輛購置及設備更新改造接近400億元。

　　對于上述目標，分析人士已經由悲觀轉向樂觀，預計2012年全年鐵路完成固定資產投資計劃的可能性較大。

　　鐵道部提出，為確保規劃目標的實現，將著重采取多方面措施，包括深化鐵路投融資體制改革，積極創新融資模式，進一步開放鐵路投資領域，鼓勵和引導社會資本特別是民間資本投資鐵路；積極爭取國家有關支持政策，加快推動建立鐵路發展基金，加大中央預算內資金的投入，保持鐵路債券發行力度，抓緊建立公益性線路和運輸財政補貼機制、鐵路貨運價格的定期調整機制，從制度和政策上解決鐵路發展難題等。（中國新聞網）

　　交通運輸行業:2013年鐵路建設資金來源問題不大

　　類別：行業研究 機構：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：周萌，張西林 日期：2012-11-09

　　特別話題:2013年鐵路建設資金來源問題不大。1）2013年鐵路基建投資規模有望超過5000億；2）傳統融資渠道可滿足明年資金需求，預計鐵道部明年小幅虧損，鐵路建設基金、折舊與財政撥款分別為700億與1000億與100億左右，融資缺口約在4400億，2013年底資產負債率將達65%；3）未來融資渠道會多元化，一些可能的渠道包括建立鐵路發展基金、擴大鐵路建設基金的征收范圍、引進社會資本等投融資改革措施。

　　公路鐵路物流:防御首推大秦，關注公路行業四季度業績風險。1）維持鐵路“看好”評級，防御首選大秦。10月鐵路累計貨運周轉量為2.4萬億噸公里，同比下滑1.1%。累計旅客周轉量為8422億人公里，同比增長2.4%，客貨運增速與上年基本持平。2）維持公路“中性”評級，關注四季度業績風險。今年國慶8天長假實行對小汽車免費通行，我們了解到各公司對比去年同期（8天）收費額減少在2000-9000萬左右。我們下調高速公路行業整體盈利預測2%-5%左右，提示行業四季度業績風險。考慮目前行業整體政策風險仍然存在，維持中性評級。3）維持物流“中性”評級，精選個股。前三季度物流需求增速下行與成本上行的背景下物流企業盈利放緩。在行業整體中性的情況下，我們建議回歸基本面，精選個股，建議關注盈利高增長、高確定性的恒基達鑫（002492）。

　　航空機場:四季度國內航線可能仍將供過于求。（1）下周三大航將陸續公布10月份經營數據。由于去年基數較低，原本我們預期進入淡季后客座率將一改前三個季度負增長的態勢，同比持平或略有上升。但是一方面是國內經濟持續放緩對商務客流造成負面影響，另一方面是運力的快速釋放（國航四季度國內航線運力增速超過15%），我們預計四季度國內航線仍將供過于求，同時票價可能將同比有所下滑。（2）進入四季度以來，人民幣已累計升值0.55%，如果維持目前匯率水平，四季度航空企業的匯兌收益將能彌補前三個季度的匯兌損失，但同比仍將大幅下滑。（3）11月航空煤油出廠價格調降171元/噸，幅度超過2%；預計四季度航空燃油單位成本將基本與去年持平。

　　航運港口:重申上港集團（600018）“增持”評級，歐線提價第二周回落50-100美元。

　　（1）上港集團逐步走出了“基數和營改增”等帶來的業績下滑的軌道，10月份抽樣調查顯示上港集團箱量增速為4.9%，增速回歸至歷史正常水平；上港集團當前12.3X估值與國際估值水平趨近，安全邊際高。（2）10月集裝箱箱量同比增速較9月份回落5.4個百分點，華南區域因內幕箱量下滑幅度最大。

　　2012年10月申萬交運跟蹤的八大集裝箱港口主要碼頭完成集裝箱吞吐量1022.0萬TEU，其中外貿箱量完成788.3萬TEU、內貿箱量完成233.7萬TEU；分別同比增長5.9%、2.9%和17.6%，環比下降6.5%、8.5%和增長1.0%（環比降幅遠高于去年——1.8%）。（3）歐線11月提價運行首周后，本周價格區間下滑50-100美元/TEU，下游需求乏力還是提價難以維持的主要原因；我們仍然維持航運行業“中性”評級，從預期差和行業基本面角度建議關注“中遠航運（600428）”的戰略性配置機會。

　　中鐵二局（600528）:受益投資恢復，3季度凈利潤提升明顯

　　類別：公司研究 機構：國泰君安證券股份有限公司 研究員：韓其成，張琨 日期：2012-11-02

　　中鐵二局前3季度收入449.8億，同增4.5%，實現歸屬上市公司凈利潤3.75億，同降9.02%，實現EPS0.26元。其中3季度收入同增15.7%，凈利潤同增1084%，實現EPS為0.14元。3季度公司收入環比增長16.6%，凈利潤環比2季度增長66.7%，受益于鐵道部投資加大，企業盈利效益恢復明顯，去年3季度由于鐵路停工事件帶來業績低點導致同期恢復較快。

　　盈利能力恢復明顯，應收賬款與存貨小幅增長。前3季度毛利率5.63%，同降0.6pp，相對上半年提升0.04個pp。費用控制3季度顯著改善，管理費用率相對上半年下降0.3個pp；銷售費用率同降0.09個pp，相對上半年下降0.01個pp。凈利率同降0.1個pp，相對上半年提升0.24個pp。低毛利率物資銷售占比提升，盈利能力恢復預計還依靠鐵路收入確認加快，同時房地產毛利率創歷史新高給予了較好的盈利支持。應收賬款以及存貨相對上半年分別增長12.3%與7.7%；經營性現金流下滑2.6億至-19.3億。下半年基本建設的投資加速，未驗收工程收入確認有望增多。

　　1-9月份鐵路基本建設投資2921億，同減16%（上月為-28%）。鐵路固投和基建投資的累計降幅繼續減少，投資環比大幅增加。預計今年的鐵路基建投資計劃有望完成，資金保障提高有利企業盈利恢復。公司前3季度新簽合同236億，同降15.5%，但鐵路項目中標7.4億，相比上半年已經出現新簽恢復。

　　盈利預測:鐵路投資加速環境有望提升企業關注度，公司向上彈性更為充足。預計12-13年EPS為0.33、0.44元，謹慎增持，目標價7元。

　　中國中鐵（601390）:業績與訂單繼續恢復，單季凈利增長65%

　　類別：公司研究 機構：長江證券（000783）股份有限公司 研究員：史恒輝 日期：2012-11-23

　　事件描述

　　公司今日公布2012年第三季度報告:前三季度實現營業收入3195.57億元，同比下降4.83%；實現營業利潤59.60億元，同比增長16.76%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤42.73億元，同比增長17.81%；前三季度攤薄EPS為0.2元，三季度單季攤薄EPS為0.09元。

　　事件評論

　　公司業績繼續恢復，三季度單季營收為1212.43億元，同比增長7.40%，營收增速持續上升并由負轉正；單季凈利18.82億元，同比增長65.11%，增速較二季度略有回落但依然較高。我們認為，業績恢復主要有三個原因，一是隨著鐵路等基建復工，公司基建業務回升；二是公司路外市場增長；

　　三是公司毛利率提升。

　　盈利能力提升，期間費用增長。前三季度公司毛利率為10.27%，同比上升1.07個百分點。我們認為，毛利率提升的原因除了原材料成本下降降低工程成本外，鐵路建設等毛利較低的業務占比下降也是重要原因，我們判斷，隨著材料價格的止跌企穩以及鐵路基建訂單的復蘇，公司毛利率將保持穩定。公司銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別為0.38%、4.05%和1.08%，同比都略有上升。

　　公司回款明顯改善，收現比為102.74%，同比上升9.4個百分點，經營活動現金流量凈額為-124.68億元，凈流出金額同比大幅下降49%。公司負債繼續攀升，資產負債率達到83.66%，帶息債務占投資資本的比重上升至70.43%。

　　路外合同持續增長，新簽合同延續恢復趨勢。前三季度公司新簽合同4506億元，同比增長26%，單季新簽合同1602億元，同比增長34.62%。前三季度市政及其它工程新簽2129億元，同比增長46.9%；房地產等其它板塊新簽1154.5億元，同比增長65.29%；而勘察設計、工業、鐵路、公路等板塊都略有下降。截至三季度末，公司在手訂單達1.17萬億元，同比增長19%，其中基建訂單為9443.99億元，同比增長10.42%。

　　隨著鐵路等基建投資逐步復蘇，公司基建訂單有望持續增長，目前在手訂單充足，業績恢復的持續性有保證。預計2012年、2013年的攤薄EPS分別為0.32元、0.35元，對應PE為8倍、7倍，給予謹慎推薦評級。

　　中國鐵建（601186）:短期受益鐵路復蘇，中期綜合基建轉型

　　類別：公司研究 機構：國泰君安證券股份有限公司 研究員：韓其成，張琨 日期：2013-01-04

　　事件近日我們拜訪了中國鐵建，就投資者目前關心的問題與公司管理層進行了充分的交流。

　　我們的觀點:基建逐步復蘇穩定增長，中國鐵建綜合首選標的。長期來看，未來隨著中國鐵建的軌道交通等其他業務的發展，公司的營業收入中鐵路的占比可能會略微減少，估計可能會穩定在35-40%之間（目前超過40%）；不會下滑到很低。

　　鐵路投資回暖帶來業績好轉，13年或將持續；在手訂單充足，路外及海外業務穩步發展。預計中國鐵建12-13EPS為0.72、0.83元，增持，目標價6.8元。

　　評論:

　　基建逐步復蘇穩定增長，中國鐵建綜合首選標的。

　　基建投資的規模不會下降，整體規模會上升，當然上升不會像前幾年那樣翻番，前幾年都是百分之七八十的增速。今后相當長時間都是每年百分之十幾到二十的增速，中國鐵建的業績已經不完全靠鐵路，現在的占比也就40%，未來可能還會進一步下降，利潤中工程以外占比已經比較大，去年房地產已經占到20%，公司已經成為基建投資恢復情況下充分復蘇的首選標的。

　　13年鐵路投資將穩中有升，無需擔憂下滑風險最終投資現在還沒有最后確定，應該是不低于5300億的鐵路基建投資，發改委說的2013年不高于7000億應該是指固定資產投資，如果是基建7000億這個數就太大了，基建最高的2010年也就7000多億，今年不會這么高。固投如果有7000億的話，基建應該在5600億左右，大體上基建占固投的比例差不多80%，但不是很固定。

　　軌道交通各地招標繼續提升，13年訂單有望實現50%增長軌道交通今年訂單比去年高，今年3季報328億，全年應該過400億。明年漲幅比較大，有可能50-60%增長，公司預計可能會在600-700億，地鐵肯定是漲幅最大的一塊。

　　地鐵建設的市占率去年比中鐵要低一些，因為BT項目比中鐵少。公司主要考慮整體的能力，短期的占有率沒有過多考慮。地鐵批的時候肯定沒招標，現在可能有了。深圳7號線項目已經開工了，在這22條線路里面，是后來補的路條，公司也去投了。

　　成本比例法確認收入，壞賬產生可能性較低工程項目在拿到訂單1-2個月后開工，開工就會有收入，按成本比例法確認收入。業主付了預付款才開始做，每個月驗工計價，然后業主付款。業主不付款的話當然原則上是不墊錢的，但偶爾保持連續性需要調整一下。

　　比如1月20號應該付款但是沒付，本來應該停工，但是沒那么容易，各方面有一個調整的過程，在這個過場中難免會墊進一部分資金。工程項目每年3-4千億收入，墊10%就3-400億，錢太多了，所以原則上不墊。

　　壞賬準備這方面不會大比例計提，因為這是暫時性的，鐵道部不存在壞賬問題，遲早會給公司的。

　　鐵道部改革逐步進行，招標定價將更趨規范改革不會有負面影響，假設并入交通部，交通部也得修鐵路，不管是誰當部長，都得做。但是在具體的節奏上、項目的快慢上，會有影響。現在招標已經和過去不一樣了，招標機構不在鐵路交易中心，在地方交易中心，過去評標都是鐵路內部，現在都是地方的，范圍非常廣了。評標辦法不一樣了，現在抽簽，搖號確定哪種方式來評。以后不管誰管都無所謂，沒啥影響。現在定價流程也會比過去好，現在比較規范，國家要求招標必須出施工圖，鐵道部過去從來沒這么做。現在部長要求嚴格了，以前的招標做法以后出現很多問題。招標規范以后，招標時候價格就定了。

　　鐵道投資資金仍有保障，資產負債率不會成為信貸資金約束按照鐵道部的說法，資金來源包括四個方面——中央財政、鐵路自身運營提供的資金、吸引社會投資、借貸資金。借貸資金現在的叫法是多渠道融資，是其中最大的一塊，包括發債和貸款，在最近一兩年還是這個結構，最大的還是發債和貸款，長遠來說民營資本會逐漸加大。今年國務院發了一個吸引社會投資的新36條，但是目前整體資金不多。

　　不管來源怎么樣，鐵路每年6000億的規模應該是有的。現在鐵路是短缺的，必須建，而且收益很好，當然現在不太好是價格有問題。

　　鐵道部目前負債率61.8%，但是還能再發債，貸款方并沒有特別關注鐵道部財務問題，主要是看中央部門的信用，中央不會破產。

　　資產負債率這個問題取決于政府，去年3季度行情不好，國家就發了個文件，中央信用擔保，債很順利就發出去了，利率還比較低。鐵道部的資產負債率銀行不會考慮，不能當成企業來看。

　　目前BT規模略低中鐵，謹慎面對優秀項目中鐵建還是要挑選好的BT項目來做。一是合同要好，價格好、盈利好；二是業主還款能力要好。

　　鐵建和中鐵比，BT規模要小一些，積極性沒他們高。鐵建的考慮是地方想做BT的很多，基本是想做多少有多少，但是鐵建的能力是有限的。比如4000億總資產，增加10%資產負債率，400億貸款。現在已經85%了，再上升10%就95%了，但是400億的資金做不了很多BT，而且現在BT周期很長，2年左右，完工還有收款期，總共4-5年，今年做了的話明后年如果還有好的項目就做不了。所以這方面比較謹慎。

　　我們對基建的觀點:13年基建增長確定性較強十八大仍提出要“把穩增長放在更加重要的位置”。13年新政府換屆后，地方政府也將更加堅定和明確的落實已有基建政策和規劃。13年將加大基建投資，且12年上半年基建低點，13年基建增長確定性較強。

　　鐵路投資從11年5月份開始同比負增長，直至12年8月轉正。我們預計2012年能完成鐵路投資目標，保持高速增長。預計2013年基建投資同增0%-20%，增速前高后低。鐵建市場寡頭壟斷，中國鐵建和中國中鐵在國內鐵路建設市場中占比70%左右，兩公司在手合同與收入比例都在2以上，且多為10年新簽的鐵路訂單，鐵路復工后業績彈性大，預計13年繼續保持較高增速。

　　地鐵12年審批量為去年2倍多。08-10年批復可研的項目中85%在一年內即開工，預計13年開始招標高潮。

　　批復規劃的項目通過可行性研究需要1-2年，預計此次規劃項目14年完成可研，15年仍處高峰。08-10年項目13、14年通車密集，利好地鐵裝飾及屏蔽門行業。推薦地鐵建設市占率50%和30%的鐵建和中鐵，及地鐵防火裝飾材料的開爾新材（300234）。

　　長期來看，未來隨著中國鐵建的軌道交通等其他業務的發展，公司的營業收入中鐵路的占比可能會略微減少，估計可能會穩定在35-40%之間（目前超過40%）；不會下滑到很低。

　　鐵路投資回暖帶來業績好轉，4季度或將持續；在手訂單充足，路外及海外業務穩步發展。12-13EPS0.72、0.83元，增持，目標價6.8元。

　　柳工（000528）:三季報微利符合預期，收縮仍在進行

　　類別：公司研究 機構：瑞銀證券有限責任公司 研究員：付偉琦，唐驍波 日期：2012-11-22

　　第三季度凈利2093萬，同比下降85%，基本符合預期公司第三季度收入25.66億，同比下降26.7%，營業利潤負277萬元，完全符合我們預期；凈利潤2093萬，同比下降85%，每股收益0.02元，略低于我們0.03元的預期。前三季毛利率16.52%，與中期持平。管理費用與上季度持平，高于我們預期，人員縮減效應滯后，是業績低于我們預期的主要原因。

　　戰略性收縮繼續推進公司應收款略有下降，存貨在二季度下降6億后，三季度繼續下降5.4億；融資租賃絕對規模也有所下降，其中一年內到期的非流動資產下降2.4億，長期應收款下降3.5億。三季度固定資產投入僅5000萬，大幅下降。此外，公司短期借款亦下降14億。公司的收縮戰略在三季度繼續推進。

　　行業進一步惡化概率較低，但底部徘徊時間恐較長我們認為，三季度已是行業低點，繼續惡化的概率較低。相應地，我們認為公司第三季度盈利也是最差的時候。但我們依然堅持認為，行業在固定資產投資溫和復蘇的背景下還將繼續低迷，公司業績也將在底部徘徊。

　　估值:維持“賣出”評級，下調目標價至7.4元盡管公司收入完全符合我們預期，但管理費用超出我們預期，因此我們下調公司12-14年盈利預測至0.37/0.55/0.73元（原為0.40/0.58/0.74元），基于瑞銀VCAM估值模型小幅下調目標價至7.4元，WACC為8.6%，分別對應12-14年20/13/10倍市盈率，維持“賣出”評級。

　　三一重工（600031）:控制風險為上，維持買入評級

　　類別：公司研究 機構：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：李曉光 日期：2012-11-23

　　公司公布2012年三季報，實現營業收入406.99億元，同比下降1.5%；實現歸屬于母公司所有者的凈利潤58.7億元，同比下降23%；全面攤薄EPS為0.77元。符合我們三季度業績前瞻的預測。

　　毛利率回落。三季度單季公司綜合毛利率水平為27.1%，較去年同期下降了近10個百分點，較2季度也下降了5.8個百分點。我們預計公司的綜合毛利率下降有四方面原因:1、公司戰略調整，控制風險，主動收縮。高毛利率的混凝土機械及泵車占比回落；2、公司加大對代理商的扶持力度，返利增加；3、受礦產需求回落影響，高毛利率的中大噸位挖掘機占比下降；4、從過去歷史來看，大象毛利率低于三一。并表大象預計會拉低三一的綜合毛利率水平。

　　控制風險，注重現金流。公司三季度單季的收入為89.4億元，但公司的應收賬款從二季度的229億元下降到207億元；同時經營性活動產生的現金流凈額為8.28億元，較一季度的-43.9億元、二季度的-17.5億元大為改善。顯示公司在市場相對低迷的情況下重視經營的穩健性和風險控制，不單純追求市場占有率的公司戰略。

　　會計政策調整影響資產減值損失。截止3季度末，公司資產減值損失為-1.64億元，較去年的3.08億大幅下降。主要原因在于公司應收賬款的計提比例較去年有所下降，沖減了資產減值損失。

　　等待房地產預期轉化。工程機械銷量的先導指標基建投資上半年已經從負轉正，預計4季度仍有可能繼續回升。同時工程機械投資邏輯的沙漏已經從基建轉向房地產。如果房地產銷售持續回升、房地產政策預期逐漸穩定，在庫存逐漸降低的情況下，房地產新開工預期將逐漸回升而不是再次大幅回落。房地產銷售和新開工指標將從負轉正，帶動工程機械股價企穩回升。

　　徐工機械（000425）:整體業績穩定，期間費用上升較多

　　類別：公司研究 機構：湘財證券有限責任公司 研究員：仇華 日期：2012-11-21

　　盈利預測。

　　我們認為，公司是我國重要工程機械公司之一，在我國固定資產投資增速下滑的大背景下，工程機械行業增速也將下滑，行業內競爭有加劇傾向，公司擴大投資有望穩定公司業績。我們預期公司2012年、2013年、2014年EPS分別為:1.14元、1.29元、1.47元，對應PE分別為:9.01x、7.92x、6.95x，因公司目前估值處于歷史低位，我們維持公司“增持”評級，目標價格11.61元。

　　風險提示。

　　若國內固定資產投資大幅下滑，將影響公司未來業績。

　　隧道股份（600820）:地鐵隧道趨勢向上多渠道解決資金困擾

　　類別：公司研究 機構：國泰君安證券股份有限公司 研究員：韓其成，王麗妍，張琨 日期：2013-01-04

　　近日我們拜訪了隧道股份，就投資者關心的問題與公司進行了交流。

　　主要看點1:隧道方面技術優勢強，2012年上海市政建設是低谷，13年預計將反彈，隧道方面預計也有項目啟動。公司的市政和地鐵施工在長三角地區有優勢，公司去年在南京中標90億項目彰顯實力，南京青奧會帶動基建包括地鐵項目的推進，利好公司。蘇錫常等地區地鐵項目獲發改委批復，也將在近幾年陸續啟動，預計公司將有所收益。

　　主要看點2:投資項目提高收益率，多種方式變現緩解現金流。近期公司擬嘗試將BOT項目進行資產證券化，并將常州高架一期、二期運營權轉讓發行信托提前獲得部分收益。還發行短期融資債緩解現金壓力。預計未來通過多種金融工具的使用，可以使公司資金面好轉支持業務做大。

　　公司6月底完成定向增發，向城建集團、國盛集團和盛太投資定向增發價格為11.27元/股，當前股價8.86元/股，本次定向增發的股份城建集團承諾鎖定期3年，國盛集團和盛太投資承諾鎖定1年。

　　在對公司重組后2012年盈利目標樂觀的前提下，我們認為隨著基礎設施建設投資逐漸加大，地方政府資金面改善，地鐵和隧道項目2013年好于2012年，公司2013年訂單彈性較大，帶動估值向上。預計公司2012-13年EPS為0.85、0.91元。目標價12元，增持評級。