八月份的債市呈現出今年少有的漲勢,在三年期央行票據的帶動下,各期限債券品種均有不同程度的上漲,尤以3-5年的國債、固息金融債以及20年的超長期國債為主要需求對象，表現出強勁的漲勢，另外資質較好的短融和中票也成為市場焦點。總之，上月在消息面平靜、資金面寬松的市場環境下，債市出現普漲，做多動能大量釋放，收益率曲線平均下移10bp左右，并且5年以內期限的下降最多，曲線陡峭化趨勢明顯。

　　如果說這種猛漲局面是建立在市場"維穩"以及對未來的較好預期上的，那么階段性的收益率下行代表了機構的趨同需求。然而市場環境是不斷變化的，未知的因素則給未來債市帶來不確定性，九月債市能否延續之前的做多動能，反轉還是反彈目前市場眾說紛紜。

　　政策具有不確定性

　　首先從宏觀經濟來看，目前市場對于經濟放緩和CPI的繼續回落已經形成了較為一致的看法，然而前者是中長期趨勢，后者僅為短期的回落。在PPI向CPI傳導的情況下，在國家對資源類產品價格是否放開沒有明確時間表的前提下，CPI能否穩步下調、或者未來是否出現滯脹依然是未知數。另外，國家為了"保增長"而稍微放松的貨幣政策是否會導致通貨膨脹的"卷土重來"，也成為影響債市的不確定因素之一。

　　第二，美元最近反彈強勁，人民幣近兩星期回調幅度加大，這不僅表示美元兌人民幣價值的雙向波動已經打開，也緩解了輸入型通貨膨脹的繼續擴散。這對中國經濟的健康發展是一利好。

　　第三，是美國貨幣政策趨勢對中國的影響。美8月26日的8月份利率會議紀要顯示美聯儲雖然沒加息，但表示了對于未來通漲的擔憂，強調有加息的可能性。美聯儲的這一表態將影響我國未來的利率政策，如果CPI出現反彈，美聯儲又啟動加息的話，我國上調利率是極有可能的。

　　從這三點來看，我國未來較長期的宏觀經濟走勢具有很強的不確定性，這也導致了債市短期以及長期利率走勢的差異化。

　　資金面繼續支持債市

　　從資金面情況看，八月份央行主要施以溫和的公開市場操作力度，共實現資金凈回籠1075億元；同時也沒有緊縮的貨幣政策出現，這都使債市處于一個寬松的市場環境中。大量的資金得以追逐各品種債券，收益率下行。同時回購利率低位徘徊，波動幅度較小，債市整體做多氣氛濃厚。九月份到期資金2920億元，規模較小，各大機構預期8月CPI將繼續回落至5.4%附近，這又大大降低了繼續上調存款準備金率的可能性。因此，單純從九月份來看，債市延續上月上漲行情的資金面環境存在。

　　長債仍有上漲空間

　　從債市的微觀環境看，3－5年債券收益率已回落至2008年6月份債市下跌行情前的水平（如圖），10年以上長期品種收益率也有一定幅度的下跌。尤其3年期品種，收益率已由最高的4.8%附近降至目前的4.6%，降幅達20bp之多。對于中短期限品種的收益率，從春節后到6月中旬一直處于窄幅波動態勢，然而之后債市一路下跌，收益率上行，接著高位盤整，目前在強勁的漲勢下，收益率又回歸前期位置。

　　從圖形上看，如果維持當前法定利率水平的話，現在中短期債券收益率繼續下行的空間已很小；而對于長期債券，下跌行情是從5月就開始出現，目前收益與5月之前水平還有一定差距，比如20年期國債，收益率最低在5月初為4.25%，最高在7月底為4.89%，目前處于4.7%，仍有30bp左右的下降空間。同時，國債和金融債相比，目前行情使得金融債收益率回歸幅度更為明顯。因此，債券收益率曲線，與以前相比，有一定程度的陡峭趨勢，顯示了中短期與長期債券收益變化的差異性。

　　筆者認為，9月債市上漲趨勢可能仍會延續，但是上漲幅度將會大大減少，機構將會表現得更為理性，而長債比中期債表現將更為搶眼，反彈動能強勁，但是由于未來宏觀經濟的不甚樂觀，預計很難回歸到前期水平。同時，建議關注浮息債，筆者認為未來采取降息貨幣政策的可能性較小，因此目前仍然是配置浮息債的好時機，相當于將其看作短期內固定利率的債券。(南京證券)