為何市場(chǎng)不為降息所動(dòng)？“未見起色的經(jīng)濟(jì)+掣肘上升的寬松”未變。

    本周降息不改“秋收冬藏”。央行“警惕通脹預(yù)期發(fā)散”預(yù)示貨幣政策在總量上難有大的操作，最小變動(dòng)單位調(diào)整有助于打消緊縮預(yù)期但寬松亦有限，而刪除“房住不炒”及下調(diào)5 年期LRP 報(bào)價(jià)反而意味前期地產(chǎn)融資收緊后需要適度穩(wěn)定后續(xù)經(jīng)濟(jì)預(yù)期。我們自9.22《暖寒之間》判斷A 股處于“經(jīng)濟(jì)未見起色+寬松掣肘上升”未變，“秋收冬藏”延續(xù)。

    本周機(jī)構(gòu)抱團(tuán)強(qiáng)勢(shì)股的下跌有何信號(hào)？年末切換進(jìn)行時(shí)。年初至今漲幅最高的四個(gè)行業(yè)本周表現(xiàn)墊底，我們此前反復(fù)提示，年末慣常是“風(fēng)格切換”阻力偏小的時(shí)機(jī)。從基金配置最高的10 只強(qiáng)勢(shì)股來看，基本面未發(fā)生變化但19 年P(guān)EG 已失去優(yōu)勢(shì)；今年是機(jī)構(gòu)投資者高收益+排名擁擠的一年，“落袋為安”與“博弈逆襲”的心態(tài)會(huì)觸發(fā)年末配置切換；本周五重倉白馬股領(lǐng)跌，但股票型基金凈值中位數(shù)“受傷不深”，且從10 月與11 月基金凈值分布的散點(diǎn)對(duì)比來看，相對(duì)收益投資者對(duì)高估值強(qiáng)勢(shì)股的配置依賴度已有下降。因此，11 月相對(duì)收益投資者的換倉行為或已發(fā)生。

    風(fēng)格切換因市場(chǎng)共識(shí)過于一致，建議繼續(xù)“低估值”策略。當(dāng)前風(fēng)格切換的本質(zhì)是高-低估值水平差距處于歷史較高水平，表明市場(chǎng)長期問題短期化，共識(shí)過于一致，而當(dāng)前的流動(dòng)性環(huán)境不支持高估值品種繼續(xù)“上拔”，高-低估值品種傾斜的天平有繼續(xù)修復(fù)的動(dòng)能。歷史上年末“逆襲”行業(yè)的第一特征在于“低估值”，我們自9.22《暖寒之間》持續(xù)建議換倉“低估值”銀行/家電至今以來表現(xiàn)位列前三，地產(chǎn)亦居于前1/3。

    “雙低+雙高”的“地產(chǎn)鏈三劍客”價(jià)值繼續(xù)被挖掘。我們11.14 新增推薦競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)良地產(chǎn)鏈龍頭（重卡/建材/工程機(jī)械），本周龍頭公司收獲3-8%的超額收益。重申地產(chǎn)鏈現(xiàn)階段兼具三重“確定性”——盈利的確定性、政策的確定性、基建托底的確定性。而地產(chǎn)鏈條的ERP（股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）處于歷史高位，地產(chǎn)悲觀預(yù)期與韌勁事實(shí)存在較強(qiáng)烈反差，將促使低估值+低配置+高股息+高確定性地產(chǎn)鏈龍頭價(jià)值繼續(xù)被挖掘。

    秋收冬藏，優(yōu)先配置低估值地產(chǎn)鏈龍頭“三劍客”。維持9.22《暖寒之間》以來的判斷“暖的時(shí)候別激進(jìn)”，央行“降息”操作尚難扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)的僵局，A 股仍處于金融供給側(cè)慢牛中的震蕩期。我們提示的“年末切換”行情正在發(fā)生，高-低估值品種傾斜的天平有繼續(xù)修復(fù)的動(dòng)能，當(dāng)前繼續(xù)堅(jiān)守“低估值”配置策略。行業(yè)配置優(yōu)選低估值的地產(chǎn)鏈龍頭“三劍客”（重卡/建材/工程機(jī)械），其次是低估值的（銀行/地產(chǎn)/家電），耐心等待高景氣品種估值消化后中期布局的機(jī)會(huì)。

    核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期、盈利超預(yù)期波動(dòng)，海外不確定性。