財政部決定提前下達2020 年部分新增專項債務(wù)額度1 萬億，總體新增額度高于去年，并且提前發(fā)行的專項債不能用于棚改和土儲項目，因此預(yù)計對基建的實際拉動效果將顯著強于去年同期。結(jié)合項目資本金比例下調(diào)的范圍也向基建領(lǐng)域傾斜，財政逆周期政策料將支持一季度基建回升。

    事項：2019 年11 月27 日，根據(jù)第十三屆全國人大常委會第七次會議審議決定授權(quán)，經(jīng)國務(wù)院同意，近期財政部提前下達了2020 年部分新增專項債務(wù)限額1 萬億元，占2019 年當(dāng)年新增專項債務(wù)限額2.15 萬億元的47%，控制在依法授權(quán)的范圍之內(nèi)。

    提前下達1 萬億新增限額，較去年提升1900 億元，對基建的實際拉動效果將更大。1）此次財政部提前下達了2020 年部分新增專項債務(wù)限額1 萬億元，總新增額度高于去年。總體額度上，今年提前下達的額度較去年年底提前下發(fā)的8100 億元新增加1900 億元。2018 年首次提前下發(fā)次年的新增額度，2019年一季度新增專項債發(fā)行金額為6660.2 億元，今年提前下發(fā)額度為1 萬億，參照去年提前下發(fā)的額度和一季度實際發(fā)行額度的比例，預(yù)計2020 年一季度新增專項債可能發(fā)行8200 億，較2019 年同期新增約1540 億元，總體新增額度高于去年。2）今年提前下發(fā)的專項債要求不能用于土儲和棚改項目，對基建的實際拉動效果預(yù)計將顯著增加。今年9 月4 日國常會中強調(diào)“根據(jù)地方重大項目建設(shè)需要，按規(guī)定提前下達明年專項債部分新增額度……專項債資金不得用于土地儲備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域、置換債務(wù)以及可完全商業(yè)化運作的產(chǎn)業(yè)項目”，即提前發(fā)行的專項債不得用于土儲和棚改項目，新增專項債的項目大概率將大幅提升基建的比例。2019 年一季度新發(fā)行的6660.2 億元的專項債中，約有73%的比例投向了土儲和棚改相關(guān)項目，因此對基建相關(guān)的項目支持力度相對有限。如果今年提前下發(fā)的額度不能用于土儲和棚改，我們認為保守估計新增專項債中基建相關(guān)項目的總體占比將可能達到70%左右，則預(yù)計2020 年一季度基建相關(guān)專項債新增額度約為5740 億元，較去年同期大幅增加，對基建的實際拉動效果顯著強于去年。此外，此次財政部強調(diào)“要求各地盡快將專項債券額度按規(guī)定落實到具體項目，做好專項債券發(fā)行使用工作，早發(fā)行、早使用，確保明年初即可使用見效，確保形成實物工作量，盡早形成對經(jīng)濟的有效拉動。”因此預(yù)計受益于財政逆周期政策的提前部署對一季度基建投資增長形成支撐。

    項目資本金比例下調(diào)確認落實，“資產(chǎn)荒”伴隨房地產(chǎn)長效管理的機制下社會資金進一步向基建傾斜。11 月27 日國務(wù)院公布《國務(wù)院關(guān)于加強固定資產(chǎn)投資項目資本金管理的通知》（以下簡稱《通知》），進一步明確落實了此前13日國務(wù)院常務(wù)會議討論的對項目資本金下調(diào)的決定。《通知》重在完善固定資產(chǎn)投資項目資本金制度，促進有效投資和防范風(fēng)險相結(jié)合。其中強調(diào)“港口、沿海以及內(nèi)河航運項目資本金最低比例由25%下調(diào)至20%；公路、鐵路、生態(tài)環(huán)保、社會民生等補短板方面的基礎(chǔ)設(shè)施項目，可適當(dāng)降低資本金最低比例，下調(diào)幅度不超過5 個百分點”。項目資本金比例的下調(diào)意味著相同的資本金可以用更高的杠桿比例撬動相關(guān)領(lǐng)域投資，對明年基建投資具有積極的促進作用，并指引了基建的重點領(lǐng)域。從銀行的角度看，“資產(chǎn)荒”伴隨著房地產(chǎn)長效管理機制下，預(yù)計基建貸款和低風(fēng)險品種更受青睞。2019 年7 月中國人民銀行召開信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化座談會，提出“轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)信貸路徑依賴，合理控制房地產(chǎn)貸款投放，加強對經(jīng)濟社會發(fā)展重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)信貸支持”。信貸結(jié)構(gòu)長效調(diào)整機制下，預(yù)計銀行資產(chǎn)端的管理也將在基建類項目發(fā)力。此外，在當(dāng)前財政有硬性約束的客觀條件下，資本金比例的降低也有助于緩解地方政府財政壓力。

    需要注意的是近期部分省份紛紛下調(diào)財政收入目標(biāo)，地方政府收入壓力較大可能一定程度影響專項債新政效果。近期第一財經(jīng)等媒體報道部分省份下調(diào)財政收入目標(biāo)。2019年1-10 月公共財政收入同比增速為3.8%，仍然低于5.1%的全年預(yù)期增速；1-10 月公共支出同比增速為8.7%，較全年預(yù)算的支出增速（6.5%）高出2.2 百分點。部分地方政府調(diào)整財政收支的主要目的預(yù)計仍然是為了達到全年的預(yù)算赤字目標(biāo)。因此如果收入目標(biāo)下調(diào)，對應(yīng)的支出目標(biāo)也可能需要一定程度下調(diào)，同時也會耗用地方政府的歷史財政結(jié)余。這也體現(xiàn)了在今年大力度的減稅降費的背景下地方政府財政口袋壓力較大，可能會影響對其他逆周期的財政政策例如本次提前下發(fā)的專項債的支持力度，從而影響專項債新政的效果。