艾普針劑放量在即，目標價38.88-42.12 元，維持“買入”評級

    11 月28 日國家醫保局公布醫保談判結果，艾普注射劑成功納入，有望以相對溫和降價迎接廣闊市場放量（艾普針劑降價39.1% vs 70 個新增藥品的平均降幅60.7%）。公司艾普拉唑9M19 共實現銷售收入7.54 億元（Yoy+67.2%），其中注射劑實現收入約7 千萬元，醫保有望驅動增長持續加速，我們維持19 年EPS 1.36 元，上調20-21 年EPS 至1.62/1.87 元（前次為1.58/1.82 元的盈利預測），給予20 年估值區間24-26 倍（考慮公司現有管線集采風險較小，而艾普醫保獲益在即，在可比公司20 年22倍均值上給予10-20%溢價），目標價38.88-42.12 元，維持買入評級。

    　　艾普針劑：降幅相對溫和，以價換量空間大

    　　我們認為艾普針劑此番進入醫保，在PPI 類藥物品間替代之中大有可為，主因：1）不通過CYP2C19 酶代謝，臨床為其突變人群用藥首選（中國此類人群占比約20%），相比其他同類產品優勢獨特；2）注射劑以39%價格降幅進入醫保，相比同類PPI 仍有價格優勢（降價后日均費用156 元/10mg，相較于泮托/奧美/蘭索/雷貝的日均費用分別為57/51/100/93 元）；3）加速300 億PPI 市場品種更替，1H19 艾普拉唑在PDB 樣本醫院銷售額占比5.4%（vs 2015 年占比1.5%），而注射劑為PPI 市場主流劑型（銷售額占比約七成），我們預計艾普將借助醫保之力快速攫取市場份額。

    　　兩個持續：背靠充沛現金流，業績企穩

    　　我們看好公司實現兩點持續：1）持續的業績增長：公司1-3Q19 實現扣非歸母凈利潤9.6 億元（Yoy+20.3%，3Q 單季度Yoy+33.1%，環比提速顯著），我們預計今明年業績增長強勢依舊，在當前4+7 沖擊仿制藥盈利能力的大環境下，公司的產品結構體現出較強的風險抵御能力；2）持續的現金流及營銷實力：公司賬面現金充沛（3Q19 賬面現金74 億元），經營性凈現金穩定（3Q19 14 億元），強大的營銷團隊深度覆蓋城市醫院、地縣級醫療機構及零售終端，獲得現金的能力為后續的研發輸血，提供充分資金保障，此亦為當前制藥企業競爭實力體現，也是麗珠長期保持的核心優勢。

    　　兩個強化：改善管理效率，加快研發推進

    　　公司呈現以下改善：1）執行力強化：公司深度調整管理班子，唐總裁上任后加速調整，包括銷售的強化，和研發精細化分工（開發、CMC、臨床、QA/QC、CDE 溝通等各環節安排專人到崗），我們看好公司在創新轉型之際攻堅克難；2）管線有望加強兌現：今年研發費用預計投入7-8 億元，重點項目包括rhCG（公司指引1H20 拿到生產批件）、IL-6R（3 期臨床已入組100 多例）、PD-1 在做化/放療NSCLC 的同時繼續探索加速上市可能、微球與CDE 溝通有部分新進展（有望以PD 替代PK 作為臨床終點），2021-2022 年有望成為產品密集報產的新周期。

    　　風險提示：參芪及鼠神經銷售額降幅高于預期，研發進度不達預期。