投資摘要：

 

    每周一談：

 

    良品鋪子：商業模式領先 業績增長可期

 

    產品品類豐富 結構更為均衡。良品鋪子定位高端零食，SKU 超過1500 款，涵蓋了肉類零食龍頭股、糖果糕點、堅果炒貨、果干果脯、素食山珍5 大品類，是休閑食品行業中覆蓋品類較廣的公司。對比來看，公司品類構成較同業競爭者如三只松鼠、好想你等更為豐富。

 

    高SKU 有利于公司產品高端化進程。高端化進程在休閑零食行業尚處于剛剛起步的階段。通過擴充產品品類，在更多領域探索嘗試，可以幫助企業率先找到適合提價增利的產品。

 

    更均衡的銷售渠道，利于線上線下協調發力。公司近年來線上/線下銷售收入占比有所波動，但整體基本保持在1:1 左右，擺脫了過往對線下門店的依賴性，結構較為均衡。

 

    經銷+商超模式的線下渠道長于穩健，而不利于新興品牌發展。如恰恰食品概念股、鹽津鋪子等多采用此類渠道。

 

    自營連鎖模式的線下渠道可以提高客單價，但選址風險、門店擴張風險等仍存。來伊份和良品鋪子均采用了該模式。自建渠道的成本顯著高于其他方案，且選址風險、門店流量及坪效比等問題仍在。

 

    線上電商概念股渠道可以迅速實現全國化，但在與電商平臺的合作中，零食品牌方較難占據強勢地位。三只松鼠和良品鋪子均采用了該種方案。該方案線上流量不穩定，且電商平臺方在獲客引流、流量轉化等方面天生占據更大優勢，不利于零食企業提高利潤率水平。

 

    公司21 年ROE 為13.2%（三只松鼠10.6%/來伊份-0.88%/好想你-1.48%），其中銷售凈利率3.03%（三只松鼠2.8%/來伊份-0.36%/好想你-7.01%），顯著高于多家同業競爭者。

 

    21Q4 營收增長提速，報表利潤下滑，不改長期趨勢。四季度利潤下滑主要由于銷售費用中“促銷費用”同比增2.1 億元及折舊攤銷同比新增2.4 億元。

 

    促銷費用的增加使當期利潤承壓，但貢獻未來業績。公司促銷費用的增長，重塑了產品上新流程，建立了35 天快速產品上新的機制，產品銷量、營收及利潤預計將在隨后迎頭趕上。公司SKU 由21H1 的1195 個大增至21 年末的1555個，成效顯著。同時，21 年末公司合同負債2.5 億元，同比增長29%，占21 年營收的2.7%，在手訂單充足，未來業績可期。

 

    市場回顧

 

    最近一周食品飲料概念股指數漲跌幅-1.8%，在申萬28 個行業中排名第4，跑贏滬深300 指數2.39pct，子行業中啤酒（+0.29%）、肉制品（-0.31%）、零食（-0.7%）相對表現較好。

 

    個股漲幅前5 名：安記食品、會稽山、青島食品、日辰股份、三全食品

 

    個股跌幅前5 名：ST 西發、味知香、青海春天、雙塔食品、仙樂健康

 

    投資策略

 

    重點推薦：1.在細分領域占據龍頭地位，擁有良好競爭格局和強勢提價能力的公司，推薦涪陵榨菜、百潤股份。2.常溫及低溫奶基本盤穩固，發力嬰配粉及奶酪業務，且開年業績良好的奶業巨頭伊利股份。3.行業競爭格局改善，高端化確定性較強的啤酒行業概念股，推薦重慶啤酒、華潤啤酒，關注青島啤酒。4.下游需求旺盛，上游議價能力有限，同業競爭中又處于寡頭壟斷格局中的龍頭地位的三元生物。

 

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