事件：公司概念股發布2021年報及2022年一季報，2021年全年實現營收1106億元（+14.2%），實現歸母凈利潤87 億元（+23%），其中21Q4單季度實現營收256億元（+10.7%），實現歸母凈利潤7.6 億元（-27.8%）。同時，擬每10 股派發現金紅利9.6 元（含稅）。2022Q1，公司實現營收310 億元（+13.5%），實現歸母凈利潤35.2 億元（+24.3%），超市場預期。

 

    　　量價齊升，乳制品消費龍頭股高景氣。2021 年：1、分品類看，液體乳、奶粉及奶制品、冷飲產品分別實現營業收入849 億元（+11.5%）、162 億元（+25.8%）、71.6億元（+16.3%）。1）液奶業務持續領先，伊利基礎白奶、金典、安慕希銷售規模均超200 億元，臻濃純牛奶增長約60%；產品結構持續升級，有機奶市場份額提升0.64pp。2）金領冠奶粉收入超100 億元，有機A2奶源通過中歐雙重有機認證，實現有機嬰配粉的突破。此外，伊利與澳優將在奶源、供應鏈、技術、渠道等方面全面協同、強強聯合，有望加速搶占奶粉市場份額。2、分渠道看，經銷、直營分別實現營業收入1050 億元（+13.8%）、34.6億元（+12.2%）。經銷商開拓方面，截至2021 年末，公司共有經銷商1.5 萬家，凈增加2262 家。

 

    　　渠道滲透率持續提升，2021 年公司在地級市和縣級市的滲透率分別提升0.6pp、1.2pp。2022Q1： 1、分品類看，液體乳、奶粉及奶制品、冷飲產品分別實現營業收入223 億元（+7%）、54 億元（+35.3%）、28 億元（+35.5%）。2、分渠道看，經銷、直營分別實現營業收入295 億元（+13.8%）、11 億元（+8.1%）。

 

    　　奶價概念股維持高位疊加產品結構升級、費用收縮，凈利率提升邏輯明顯。1、2021年整體毛利率30.9%，同比提升0.5pp，2022Q1 整體毛利率34.4%，同比提升1.8pp，原奶價格維持高位疊加產品結構升級，毛利率穩中有升。2、費用率方面：1）2021 年銷售費用率17.5%，保持穩定，毛銷差提升0.5pp 至13.1%；管理費用率3.8%，同比下降0.2pp；研發費用率0.5%，基本保持穩定；財務費用率接近0。費用投放持續理性化，買贈、價格戰等傳統促銷模式趨緩，帶動盈利能力提升。2）2022Q1 銷售費用率18.1%，同比增加1.2pp，毛銷差提升0.9pp至16.6%；管理費用率3.3%，同比下降0.2pp；研發費用率0.4%，保持穩定；財務費用率-0.4%，同比下降0.3pp，主要由于匯兌收益增加。2021 年整體凈利率7.9%，同比提升0.6pp，2022Q1 整體凈利率11.3%，同比提升1pp，盈利能力持續提升，再創新高。

 

    　　定增募資120 億元，液奶、奶粉優勢鞏固。2021 年12 月，公司以37.89 元/股的價格向22 名對象定向發行3.18 億股，募資120 億元。其中，液態奶生產基地、嬰配粉智能制造項目、數字化建設分別擬使用募資金額50 億元、15.5 億元、11 億元，將進一步鞏固公司在液態奶和嬰配粉的優勢，并通過數字化和信息化建設提高整體效率，支撐公司長遠發展。公司計劃2022年實現營業總收入1296 億元，利潤總額122 億元，預計達成目標可能性較大；長期原奶供需匹配性提高，原奶周期將大幅趨緩，同時疫情催化下乳制品概念股整體需求保持旺盛，乳制品龍頭將持續受益，收入及盈利能力長期增長可期。

 

    　　盈利預測與投資建議。預計2022-2024年歸母凈利潤分別為108 億元、129 億元、154 億元，EPS 分別為1.33 元、1.67 元、1.99 元，對應動態PE 分別為27 倍、21 倍、18 倍，維持“買入”評級。

 

    　　風險提示：原奶價格持續上漲；行業競爭加劇；食品安全風險。

 

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