投資要點

 

    納微科技概念股：專注于高性能納米微球的領軍企業

 

    如何看待相對高估值下的納微科技？我們認為支撐公司高估值背后存在三大因素，分別是成長性、持續性和中國要素。

 

    ① 成長性：進入下游大藥企供應鏈，項目“漏斗”奠定成長確定性，預計2022 年-2024 年收入CAGR50%+。隨著持續的高研發強度、產品注冊案例逐步豐富，客戶認可度建立，公司客戶結構和項目數量拓展可能超預期，我們認為短中期來看早期項目擴充+單項目附加值提升，將成為公司業績重要成長驅動。微球應用領域眾多，除生物醫藥領域外，公司已經布局平板顯示、體外診斷等多項業務，長期我們看好公司憑借微球制備底層技術積累縱向產品迭代，橫向品類拓展帶來的天花板提升。

 

    ② 持續性：色譜填料概念股產品采購具有持續性。色譜填料屬于藥物生產過程中使用的分離純化耗材，產品的使用壽命在1-5 年不等。因此，一旦導入下游客戶供應鏈，在實驗室分析、藥品中試放大、生產線建設、藥品獲批上市量產等應用場景中采購將具有重復性，持續帶來業績貢獻。

 

    ③ 中國要素：其一，全球產業轉移疊加中國醫藥創新崛起帶來巨大市場需求；其二，疫情對供應鏈穩定性影響，下游客戶對本土供應及時的國產填料采購意愿加強。國產替代背景下，具有先發優勢的納微科技被寄予厚望。

 

    色譜填料概念股業務：市場擴張+份額提升，成長潛力大行業：終端市場快速擴容，進口替代空間巨大。

 

    ① 下游生物制藥概念股快速發展，推動色譜填料行業天花板提升。我們根據市占率反推估算2021 年國內色譜填料市場空間大約44-50 億元；根據我們測算若采用進口填料，2000L 抗體發酵體積年填料成本約1400 萬元，隨著藥品臨床及商業化進程的推進，我們預計后續將有更多產能投入，新增產能將帶動色譜填料行業天花板提升。

 

    ② 產品性能比肩外資，供應鏈優勢打開進口替代窗口。色譜填料行業具有高品牌效應與高客戶粘性，國內市場長期依賴進口。結合學術研究及產品說明手冊性能指標比較，可以看出在親和填料分離純化效果方面國內龍頭品牌已追趕Cytiva 上一代主流產品MabSelect SuRe，但在載量以及耐堿性方面與Cytiva 新一代產品MabSelect PrismA 還有一定差距。總體來看我們認為經過多年快速發展，國產填料技術與品質已 大幅改善，部分產品的性能已達到甚至超越進口產品水平，在質量保證的前提下，國產品牌還具備優異的性價比以及供貨周期短的優勢。

 

    我們建議追蹤國產填料在性能指標、應用案例等方面能力提升帶來的在新建產能以及原有產線工藝變更產生的大量國產替代增量。

 

    能力：質量+產能+穩定性三重共振。公司在色譜填料領域已有豐富的技術積累和大規模生產經驗，可同時滿足客戶對產品質量、數量及穩定性三方面要求。

 

    ① 技術能力：公司技術優勢強，產品性能可達到國際水平，并且可以通過不斷優化滿足各種下游產品分離純化遇到的新問題，進一步吸引客戶建立廣泛深入的合作關系。

 

    ② 穩定性方面：從產品說明書的案例可以看出公司產品的批間穩定性表現優異；此外公司擁有完整質量控制體系，部分產品出口至韓國、歐美等發達國家和地區，可以從側面印證公司產品具有較好的質量及穩定性。

 

    ③ 產能方面：通過對公司公告以及環評報告的產能規劃梳理，我們認為常熟新廠產能較大，預計投產后可以支撐公司中期快速發展的生產需要。同時我們關注到公司計劃在浙江獨山港區購買約60 畝化工用地建設新生產基地，化工產能建設時間比較長，新生產基地將支撐公司長期發展生產需求。我們認為公司產能儲備豐富，可以滿足生物藥企對關鍵生產耗材穩定供應的要求，在保障產品質量的同時實現批量生產與穩定供應。

 

    成長驅動：早期項目擴充+單項目價值提升。通過下游客戶的供應鏈導入情況可以直觀地驗證公司的產品力和業績釋放節奏：

 

    ① 早期項目快速擴充：2021 年公司應用于藥企正式生產或III 期臨床項目的色譜填料和層析介質產品銷售收入約1.64 億元，占總營收36.8%。此外2021 年公司色譜填料和層析介質產品的客戶數量達到500 家，同比增加101 家。我們認為持續擴充早期項目可以使公司形成良好的漏斗型訂單結構，一方面后續放大生產需求將逐步兌現，另一方面也會有效減緩由于單個客戶采購需求波動較為明顯帶來的業績波動。

 

    ② 單項目價值提升：對于在研項目，客戶一般在藥品中試放大、生產線建設、產品即將獲批上市等環節進行色譜填料集中大批次采購，隨項目推進，訂單采購量及訂單金額指數級增長。根據公司披露的部分客戶項目與銷售匹配關系結合公司重點客戶臨床進展，我們看好由于存量客戶臨床項目推進帶來的需求放大，我們關注由單項目價值提升帶來的邊際變化，將直接拉動公司業績增長。

 

    小結：色譜填料業務2022 年-2024 年收入CAGR 在50%+。

 

    ① 大分子領域：市場擴張+份額提升雙重紅利帶來公司大分子領域業績高成長，2022 年-2024 年收入CAGR 達到58%。我們假設至2024 年下游藥企出于供應鏈穩定性以及性價比考慮，對國產填料接納度增加，進口替代率由15%增加至33%，則2024 年大分子用色譜填料市場空間將達到65 億元（2022-2024 年CAGR 在22%）；假設納微科技受進口替代紅利，早期項目持續擴充且隨著項目單價值提升市占率每年提高3%，則2022-2024 年公司在大分子領域收入CAGR 將達到58%。

 

    ② 中小分子概念股領域：市場需求穩定，預計2022-2024 年收入CAGR 將維持23%。中小分子領域作為公司上市多年的基礎產品系列，訂單主要來源于客戶的商業化生產使用，市場需求及銷售收入增長較為確定；我們關注公司在促進傳統中小分子領域工業升級，提供整體解決方案（包括原料、設備、工藝等各個環節）帶來的新增量，參考近兩年收 入增長趨勢，我們保守估計2022-2024 年公司在小分子領域收入CAGR 將維持23%。

 

    長期：多領域布局，提高發展天花板

 

    收購賽普儀器，完善耗材設備一體化服務能力。公司使用自主生產的高性能單分散色譜填料作為基礎，產品線從色譜填料、色譜柱拓展到蛋白純化設備，增強了設備耗材一體化服務能力。其中分析色譜柱市場分散，單筆訂單小，但替代相對容易，重點看品牌積累，由于公司基數尚小，且具備一定客戶基礎，我們參考公司色譜柱業務收入增長趨勢預計2022-2024 年色譜柱業務收入CAGR 有望達到70%，此外我們關注公司收購賽普儀器后在蛋白純化設備領域的拓展以及與公司色譜填料業務在業務端與客戶端形成的協同效應。

 

    微球材料橫向拓展，進軍體外診斷領域。國內IVD 微球具有十億級市場規模，增長較快。公司IVD 用核心微球產品處于起步階段，2021 年收入1580萬元主要來自用于新冠檢測核酸提取的氧化硅磁性微球放量，長期來看我們認為公司IVD 用核心微球產品業績增長速度取主要決于市場拓展能力以及公司產品在市場的驗證情況。在新冠疫情反復波動，核酸檢測常態化的背景下，結合公司在年報中披露“化學發光用磁珠、乳膠微球概念股、熒光微球等產品逐步轉向量產，并在國內多家診斷試劑廠商開展驗證測試工作和部分實現應用”。我們保守估計2022-2024 年IVD 用核心微球產品CAGR將達到50%，關注下游產品注冊節奏加快帶來的業績超預期。

 

    盈利預測及估值

 

    我們預計公司2022-2024 年EPS 分別為0.74、1.11 和1.64 元/股，2022 年5 月11 日收盤價對應公司2022 年PE 為98 倍，我們認為公司概念股作為國產色譜填料的龍頭生產企業，將受益于市場空間擴張疊加份額提升的雙重紅利，具有顯著的業績增長潛力，我們看好公司的成長能力，首次覆蓋給予“增持”評級。

 

    風險提示

 

    新客戶拓展不及預期的風險、存量客戶采購存在周期性導致業績波動風險、市場競爭加劇風險、新產品研發或進度不及預期風險、海外業務拓展風險。

 

數據推薦

最新投資評級目標漲幅排名上調投資評級 下調投資評級機構關注度行業關注度股票綜合評級首次評級股票