報告導讀

 

    疫情后周期，露營成為難得的高景氣賽道。我國露營行業起步較晚，目前尚未有出現充分占領消費者心智的品牌，行業充滿機遇。牧高笛在扎實的制造基礎上，把握“精致露營”的發展趨勢，持續提升產品品質及調性，是兼具行業β及自身α的優質標的。

 

    投資要點

 

    國內露營裝備龍頭，品牌業務高速成長

 

    牧高笛成立于2003 年，同時經營OEM/ODM 及自主品牌業務：OEM/ODM 方面，主要為迪卡儂、GO Outdoors 等戶外運動品牌及Kmart、Home Retail 等零售商提供露營帳篷的研發設計及生產；自主品牌分為主打專業露營裝備的大牧及主打泛戶外鞋服概念股的小牧。

 

    22H1 實現收入/歸母凈利8.6/1.1 億元，同增61%/112%。2011-2019 年公司收入從3.2 億元增長至5.3 億元，CAGR 為6.4%；2020 年后疫情帶動戶外露營參與人次及頻次增長，步入加速成長期，OEM/ODM 收入保持25%以上增速，自主品牌收入2021/22H1 分別爆發式增長90%/182%。

 

    露營行業：量價齊升趨勢顯著，看好本土品牌國內露營較歐美起步晚，疫情之下快速出圈。目前美國露營參與率已達19%，市場規模超300 億美元，而我國戶外運動從2003 年非典后才開始向大眾化發展。2020 年后，露營行業成為疫情下難得的高景氣賽道，其中“精致露營”概念股的興起在本輪熱潮中發揮了重要推動作用。

 

    露營大發展要素已具，有望步入黃金十年。由疫情助推的井噴式增長或難以為繼，但長期來看，中國人均GDP、城鎮化率、汽車概念股保有量等指標均顯示露營在我國已具備從“小眾愛好”向“大眾化生活方式”轉變的基本要素，有望迎來“新十年”。

 

    市場格局高度分散，本土品牌充滿機遇。目前國內市場的戶外品牌有900-1000個，但海外品牌進入中國市場較晚，尚未占領消費者心智；本土品牌在性價比、供應鏈還是電商平臺運營能力上更具優勢，若能抓住行業機遇，有望走出若干個行業巨頭。

 

    OEM/ODM：供需兩側穩健，可見度高

 

    綁定優質零售和品牌商，迪卡儂占比過半。2021 年前五大客戶銷售額占外銷業務比重達78%，其中第一大客戶迪卡儂3.16 億元，占外銷業務比重51%；其他核心客戶均為全球優質的零售商或品牌商。

 

    全球化、輕資產生產布局，供應鏈靈活穩健。公司早在2012 年即開始布局東南亞產能，目前孟加拉/越南產能占比約40%；公司的國內產能則主要位于浙江衢州。此外，公司還保持15%左右的外協產能。柔性供應鏈使公司在疫情之下能夠靈活調配產能快速響應市場需求，增強了客戶粘性。

 

    自主品牌：量增價升有活力，想象空間廣闊

 

    疫情下大牧爆發式增長，下半年同樣可期。大牧品牌2021 年收入2.20 億元（+156%），2022 年在疫情反復的催化下，單Q2 線上/分銷渠道分別增長307%/340%。由于雙十一拉動及秋冬款產品單價較高，自主品牌銷售從Q1 至Q4 逐季走旺，下半年自主品牌業績值得期待。

 

    公司持續提升產品力與品牌力，打造自身阿爾法：1）產品力：成功抓住“精致露營”趨勢，2020/2021 年分別推出“紀元”、“攬盛”系列帳篷，上市后始終占據銷量前列；同時開發睡眠、廚房、收納、客廳系列的產品矩陣，提升連帶率和客單價。2）品牌力：與Line Friends、搖曳露營、電小二、小紅書等品牌/IP聯名推出系列產品，還與汽車品牌、綜藝等跨界合作，增強在目標客群中的品牌曝光度。

 

    盈利預測及估值

 

    公司作為國內露營帳篷裝備的代工龍頭以及頭部品牌商，充分受益于露營熱潮的紅利，同時公司持續提升產品力和品牌調性，搶占國內消費者心智，有望持續高速增長。預計公司2022-2024 年實現歸母凈利潤1.80/2.66/3.64 億元，同比增長129%/48%/37%，對應PE 為36/24/18 倍，給予“買入”評級。

 

    風險提示：疫情反復程度超過預期，露營行業概念股增長不及預期，市場競爭加劇風險

 

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