投資建議

 

    中國財富管理行業龍頭股處于爆發前夜和高速發展期，相關機構積極推動財富管理轉型以把握萬億元量級營收市場機遇。此前我們提出“3*3”分析框架來全面評估各機構財富管理業務，文章希望從中國財富管理行業頭部參與機構相關數據展示行業發展歷史和機構轉型進度。

 

    理由

 

    參與機構受益于行業發展紅利，綜合類機構概念股商業模式仍處于初步投入階段。

 

    2014 年來，頭部財富管理機構概念股的零售AUM和客戶市場份額大都有所提升，主要受益于市場整體擴容，其中，招行和螞蟻零售AUM在高基數基礎上仍然分別錄得94bps、53bps的份額增長。但隨著更多機構參與和轉型力度加大，傳統優勢機構面臨著客戶資產遷徙的挑戰。從營收市場份額看，機構概念股分化趨勢似乎更加明顯，表現優異機構可以實現營收份額隨AUM份額增長（招行+67bps、東方財富+53bps、螞蟻集團+75bps）。另外，諸多綜合類機構營收增長并未對應其強大的客群渠道優勢，此前我們提及其商業模式價值鏈條，更需要公司層面戰略性投入以及高效執行，創收能力有待挖掘和釋放。

 

    客戶定位差異化，對照客戶核心價值需求進行渠道建設和產品布局。我們測算券商、銀行、平臺類機構人均AUM分別在10-20 萬元、1-10 萬元和1 萬元以下，券商和銀行客戶譜系更寬，高凈值、富裕和大眾客戶人均AUM分別約2,000 萬元、200 萬元和1 萬元，其中高凈值及富裕客戶貢獻AUM接近80%。

 

    與核心客戶需求相對應，平臺類機構線上流量和用戶黏性更高，綜合類機構線上流量不及客戶規模（占比~50%），場景限制了客戶黏性上限，但眾多的線下網點是其經營客戶的重要渠道。產品層面，平臺類機構在標準化的公募基金領域表現出競爭力，銀行、券商等綜合類機構擁有更豐富產品貨架。費率與AUM是財富機構展業的核心指標，其中費率更多衡量財富機構對于包括資管機構和目標客群在內上下游的價值貢獻度，單純的價格戰競爭可能不是綜合類機構的最優解。

 

    智力資本和科技能力相輔相成，是兼顧規模擴張與服務質量的最優解。財富管理業務需要專業投顧與客戶建立信任關系，但人均管戶半徑是限制機構規模擴張的重要因素，而科技能力則是提高投顧產能的重要抓手，同時也有助于優化客戶體驗。因此，國內財富管理機構都處于科技和人力的戰略投入期，頭部機構2021 年科技投入平均增長31%，調整后的人均薪酬平均增長12%。

 

    估值與建議

 

    維持盈利預測與估值不變。建議關注AUM規模優勢顯著的東方財富、螞蟻集團概念股（未上市）等平臺類機構，以及客戶服務能力、綜合解決方案供給上優勢明顯的招商銀行、興業銀行、中信銀行、中信證券等。

 

    風險

 

    機構財富規劃、大類資產配置能力建設緩慢，智力資本概念股引入和培養受阻。

 

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