前言：四維度重估武陵酒

 

    我們在老白干酒概念股深度報告《河北酒王升級路，武陵一醬覓功成》中曾論述老白干酒的投資邏輯在于：本部運營“衡水老白干”和“十八酒坊”，主動調整品牌戰略和產品布局，聚焦中高端，是公司業績的安全墊；武陵酒稟賦厚重，作為十七大名酒之一，主打高端醬酒，今乘湖湘醬酒東風，有可能成為公司新的成長點，是老白干未來的彈性所在。我們將分別從品牌視角、產區價值視角、管理賦能視角、產品產能角度，進一步探討武陵酒價值重估的潛力。

 

    名酒品牌視角：昔時潛龍勿用，而今見龍在田評酒會開啟白酒行業的名酒時代龍頭股，“四大名酒”、“八大名酒”、“十大名酒”、“十七大名酒”由歷史上五次評酒會選出，武陵酒也位列“十七大名酒之一”。

 

    白酒行業逐漸步入名酒引領的發展時代，老牌名酒蓬勃發展，武陵酒在體量方面掉隊明顯，從2021年數據來看，茅臺收入已突破千億，五糧液突破600億，瀘州老窖、洋河、劍南春邁上200億，寶豐酒和全興大曲在2021年實現翻倍以上增長，武陵酒收入規模僅有5億多。我們認為，多個名酒曾陷入危機，短期或因戰略失誤、管理動蕩錯失發展機遇、陷入困境，但在內外部穩定后，都重回正軌。從歷史名酒的品牌力方面，我們看好未來武陵酒的發展前景。

 

    產區價值視角：湖湘產區，還看武陵

 

    湖湘產區值得一提的高端白酒就是酒鬼酒的內參與武陵酒。內參是獨樹一幟的馥郁香型，而武陵是傳統的醬香型。白酒產區的概念近年越來越受到市場的關注，白酒競爭逐漸從企業競爭變為優質產區價值的整體競爭，對于白酒企業集中的地區，打造產區概念很大程度上有助于整個地區白酒產業發展。湖南產區地理條件優越，地處釀酒黃金緯度帶，也明確提出到2025年要將湘西、邵陽、常德打造為產值超100億的白酒產區，酒鬼酒所在的湘西、武陵酒所在的常德市也對建設產區重點表態。武陵酒作為湖南省內唯一獲得“中國名酒”頭銜的白酒品牌，也是湖南第一醬酒品牌，身兼湖南白酒產業優勢產區打造的重任，省內地位突出。

 

    管理賦能視角：復盤酒鬼和舍得，管理紅利助推經營改善武陵酒稟賦厚重，但歷史上六次變更大股東、實控人，管理波動較大，發展受制，因而錯過了白酒行業的黃金發展時期。目前老白干入主武陵，今年初也對領導層進行了調整。我們認為，后續管理層穩定后，各項新舉措有望落地，管理紅利會逐步釋放。復盤酒鬼酒和舍得酒，在新管理層進入后的走勢，我們發現，管理改善帶來的市值增長是顯著的：酒鬼酒和舍得在新的大股東入主、改革推行之后，市值分別獲得了6倍和8倍以上的增長，上漲均提前于報表端的改善，基本與股東管理層變動、改革推行同步。

 

    產品產能視角：酒質媲美飛天、內參，擴產夯實發展根基武陵酒高端產品均使用10年以上基酒龍頭股,武陵上醬使用15年以上的基酒；武陵中醬使用8年以上基酒；武陵王采用12年基酒，并加入18年以上的老酒。對標飛天茅臺和省內的內參酒，武陵與飛天、內參的酒質在伯仲之間，實際銷售價格具備性價比、出廠噸價也有提升空間和潛力。產能方面，武陵酒已開啟產能擴建，2022年底基酒產能將達到4000噸以上。由于醬酒工藝特性，當前基酒儲備需要支撐2022-2025年生產銷售，若假設2022-2025年銷量增長20%、出廠噸價每年增長15%情況下（對應2025年收入20億），武陵在2022-2025年累計消耗基酒約7000多噸，可供使用的基酒為2021年底的基酒庫存和2022年產出的基酒，合計8030噸，大于基酒消耗量，所以從供給端來看，基酒儲備和產能可支撐武陵酒在2025年達成20億收入。

 

    投資建議

 

    武陵酒是十七大名酒中為數不多的體量不足十億的名酒，湖南產區得天獨厚，武陵身兼振興之任，老白干龍頭股入主后管理紅利有望逐步釋放；武陵酒質媲美飛天、內參，實際銷售價格具備性價比，綜合噸價更具提升潛力，產能擴建開啟夯實發展根基。綜合來看，憑借優越酒質、良好品牌基礎、老白干入主后的管理改善、產能擴建，武陵價值有望重估，從而助力老白干酒市值增長。重點推薦老白干酒（600559），維持老白干酒目標價32元，維持“增持”評級。

 

    風險提示：疫情影響白酒消費；武陵酒擴產不達預期；區域市場競爭加劇

 

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