投資建議

 

    中國財(cái)富管理行業(yè)龍頭股處于爆發(fā)前夜和高速發(fā)展期，相關(guān)機(jī)構(gòu)積極推動(dòng)財(cái)富管理轉(zhuǎn)型以把握萬億元量級營收市場機(jī)遇。此前我們提出“3*3”分析框架來全面評估各機(jī)構(gòu)財(cái)富管理業(yè)務(wù)，文章希望從中國財(cái)富管理行業(yè)頭部參與機(jī)構(gòu)相關(guān)數(shù)據(jù)展示行業(yè)發(fā)展歷史和機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)型進(jìn)度。

 

    理由

 

    參與機(jī)構(gòu)受益于行業(yè)發(fā)展紅利，綜合類機(jī)構(gòu)商業(yè)模式仍處于初步投入階段。

 

    2014 年來，頭部財(cái)富管理機(jī)構(gòu)的零售AUM和客戶市場概念股份額大都有所提升，主要受益于市場整體擴(kuò)容，其中，招行和螞蟻零售AUM在67上仍然分別錄得94bps、53bps的份額增長。但隨著更多機(jī)構(gòu)參與和轉(zhuǎn)型力度加大，傳統(tǒng)優(yōu)勢機(jī)構(gòu)面臨著客戶資產(chǎn)遷徙的挑戰(zhàn)。從營收市場份額看，機(jī)構(gòu)分化趨勢似乎更加明顯，表現(xiàn)優(yōu)異機(jī)構(gòu)可以實(shí)現(xiàn)營收份額隨AUM份額增長（招行+67bps、東方財(cái)富+53bps、螞蟻集團(tuán)+75bps）。另外，諸多綜合類機(jī)構(gòu)營收增長并未對應(yīng)其強(qiáng)大的客群渠道優(yōu)勢，此前我們提及其商業(yè)模式價(jià)值鏈條，更需要公司層面戰(zhàn)略性投入以及高效執(zhí)行，創(chuàng)收能力有待挖掘和釋放。

 

    客戶定位差異化，對照客戶核心價(jià)值需求進(jìn)行渠道建設(shè)和產(chǎn)品布局。我們測算券商概念股、銀行、平臺類機(jī)構(gòu)人均AUM分別在10-20 萬元、1-10 萬元和1 萬元以下，券商和銀行客戶譜系更寬，高凈值、富裕和大眾客戶人均AUM分別約2,000 萬元、200 萬元和1 萬元，其中高凈值及富裕客戶貢獻(xiàn)AUM接近80%。

 

    與核心客戶需求相對應(yīng)，平臺類機(jī)構(gòu)線上流量和用戶黏性更高，綜合類機(jī)構(gòu)線上流量不及客戶規(guī)模（占比~50%），場景限制了客戶黏性上限，但眾多的線下網(wǎng)點(diǎn)是其經(jīng)營客戶的重要渠道。產(chǎn)品層面，平臺類機(jī)構(gòu)在標(biāo)準(zhǔn)化的公募基金領(lǐng)域表現(xiàn)出競爭力，銀行、券商等綜合類機(jī)構(gòu)擁有更豐富產(chǎn)品貨架。費(fèi)率與AUM是財(cái)富機(jī)構(gòu)展業(yè)的核心指標(biāo)，其中費(fèi)率更多衡量財(cái)富機(jī)構(gòu)對于包括資管機(jī)構(gòu)和目標(biāo)客群在內(nèi)上下游的價(jià)值貢獻(xiàn)度，單純的價(jià)格戰(zhàn)競爭可能不是綜合類機(jī)構(gòu)的最優(yōu)解。

 

    智力資本和科技能力相輔相成，是兼顧規(guī)模擴(kuò)張與服務(wù)質(zhì)量的最優(yōu)解。財(cái)富管理業(yè)務(wù)需要專業(yè)投顧與客戶建立信任關(guān)系，但人均管戶半徑是限制機(jī)構(gòu)規(guī)模擴(kuò)張的重要因素，而科技能力則是提高投顧產(chǎn)能的重要抓手，同時(shí)也有助于優(yōu)化客戶體驗(yàn)。因此，國內(nèi)財(cái)富管理機(jī)構(gòu)都處于科技和人力的戰(zhàn)略投入期，頭部機(jī)構(gòu)2021 年科技投入平均增長31%，調(diào)整后的人均薪酬平均增長12%。

 

    估值與建議

 

    維持盈利預(yù)測與估值不變。建議關(guān)注AUM規(guī)模優(yōu)勢顯著的東方財(cái)富、螞蟻集團(tuán)（未上市）等平臺類機(jī)構(gòu)概念股，以及客戶服務(wù)能力、綜合解決方案供給上優(yōu)勢明顯的招商銀行、興業(yè)銀行、中信銀行、中信證券等。

 

    風(fēng)險(xiǎn)

 

    機(jī)構(gòu)財(cái)富規(guī)劃、大類資產(chǎn)配置能力建設(shè)緩慢，智力資本概念股引入和培養(yǎng)受阻。

 

數(shù)據(jù)推薦

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